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神华净利润之谜

发稿时间:2023-08-27 00:46:15 来源: 雪球

在大家眼中,构筑了上下游一体的神华,净利润应该是非常稳定的,但这份中报可能让大家大跌眼镜。

半年度神华营收 1694 亿,YoY 上升 2.3%,经历过二季度市场煤价格的大幅下跌,这个营收水平确实稳健,但净利润只有 333 亿,刚好落在预告的中值,YoY 下滑 19.2%。

分季度看,Q2 归母净利润仅 146.8 亿,同比减少 65 亿(YoY -30.6%),环比减少 39 亿(QoQ -21%)。


【资料图】

让大家大跌眼镜的首先是二季度同比减少 30.6%,看起来一点都不稳健。业绩预告时,我有给大家解释去年二季度有充回 2021 年多计提的所得税,影响约 30 亿。

1、所得税影响

本次中报中给出了明确的数字,如上图。

去年上半年的税前利润更好,实际应该交税 94.6 亿,但 2021 年由于西部大开发税率优惠政策不明朗多提了 28 亿,税务说这是你自己计提的我不要,所以在去年二季度充回,导致当季度只交了 65 亿的所得税。

今年情况反过来了,按说收成不好实际应该缴 84 亿的税,但不知道哪位大神在往年少交了 11.6 亿的税,今年得补回去,导致缴了 96 亿的税。

一来二去影响了利润差额 40 亿,按照实际的数据,因为运营导致净利润同比减少只有 25 亿,同比下滑 13.7%,这么一看眼镜是不是就不用掉下来了?

如果要问为啥补税是发生在二季度而不是一季度?一会再说。

2、运营业绩

在运营上,煤炭对神华的影响最为显著。

上图是神华煤炭的销售结构,至少可以看出:

1、年度长协价格非常稳定,同比仅下滑 2.5%,但年度长协的销量增加比较多,接近 20%。

2、月度长协价格基本持平,销量下滑 14%。

3、现货量价齐跌,都下滑 11%+;坑口销量和价格都有一定的增长,但对营收作用有限。

因此,去年 5 月份要求自有资源的 80% 要用于保供的政策,改变了神华煤炭业务的销售结构,更多的资源用于价格更低的年度长协。加上更加市场化的月长协(大部分是贸易煤)和现货的价格下跌,使得煤炭分部营收减少 53 亿,毛利减少 65 亿。

这也是无可奈何的事情,正如中报管理层强调的:积极落实国家有关煤炭中长期合同签订履约和价格政策,高标准完成年度订货任务,高质量履约兑现,以量足价稳彰显央企担当。

而且这个工作是放在第一位的。

受益于煤炭价格下跌,火电业务的毛利同比改善 21 亿。需要注意的是大部分煤炭企业的所得税税率是 15%,而大部分火电厂的税率是 25%,一定程度上弱化了上下游一体化的作用。

铁路方面,由于检修费用和人工成本的上涨,毛利减少 13 亿。

港口、航运和烯烃业务,由于各种各样的原因,毛利减少 10 亿。

3、净利润环比对比

一季度煤炭销售 7940 万吨,二季度为 7990 万吨,自产煤销量基本一致。由于煤价下跌主要发生在二季度,因此环比业绩的变化更有分析价值。

二季度净利润 148.8 亿,环比减少 39 亿,下滑 21%。简化的利润表如下:

首先看到利润总额环比仅仅减少 19 亿,但由于二季度所得税环比增加了 19.5 亿,直接导致归母净利润减少 39 亿。

前面说到补税的情况,一季度税率只有 15%,二季度高达 25%,由于二季度的运营业绩是比一季度差,缴纳更多的所得税显然不合理,只能解读为 11.6 亿的补税行为发生在二季度。

抛开所得税的影响,从利润总额的角度,环比下滑 7.6%,考虑到营收下滑 5.3%,这个业绩属于比较正常的表现。

自产煤业务,Q2 营收 437.4 亿,环比减少 17 亿。

上图是神华煤炭销售对比:年度长协的价格和销量都非常稳定,这块业务是什么的定海神针;而由部分自产煤构成的月度长协和现货的价格下滑 10%+;坑口的售价下滑 5%。

整体上导致营收减少 17 亿,对于 400 亿 + 营收规模的业务,这个减少量是比较稳定的。

导致环比业绩不及预期的更多出现在成本端,自产煤 Q2 成本 246 亿,环比居然增长 16 亿。

神华一季度的自产煤生产成本 169.4 元 / 吨,而半年度生产成本为 188 元。考虑到两个季度的自产煤产量基本一致,可以大致测算二季度单位生产成本高达 206 元,吨煤成本的环比增长是非常夸张的。

以下为 H1 和 Q1 的自产煤生产成本结构对比:

导致吨煤成本增长的主要原因是人工成本的环比上涨,H1 相对与 Q1 增加接近 20 元,增加一个季度的成本约 16 亿。

最近三个季度的应付职工薪酬科目可以看出端倪。

Q1 只计提应支付薪酬 23 亿,而 Q2 计提了 52 亿,多了接近 30 亿。

而一季度和二季度已经支付给员工薪酬的现金分别为 86 亿和 79 亿,意味着 Q2 和 Q1 的薪酬为 131 亿和 109 亿,环比增加 22 亿(QoQ: 20.2%)。

不过在 2022 年,神华同样在二季度大幅计提了应付薪酬。

从同比已经支付的薪酬看,Q2 已支付 79 亿,同比增长 4%,低于 Q1 接近 20% 的增长率,从这个角度看,神华的薪酬支出在降速。

通过环比数据对比,我们可以看到环比下滑 21% 更多是由于税收因素和季节性的人工成本计提的因素。无论是同比还是环比,市场煤价格大幅下跌对神华的煤炭业务的影响相对有限,尤其是在有火电业务的情况下。

更确切的说话或许是:对于神华运营来说,Q1 和去年 H1 并没有报表上体现的那么好,今年 Q2 也远远不是报表体现的那么差,在煤价下跌的背景下,个人对这份答卷比较满意。

当然仍然有问题需要跟踪确认:

比如神东的净利润水平下滑幅度超出预期,除了税收和煤价外,应该有其他影响因素;

比如铁路业务的毛利率下滑什么时候会结束?

/xz

责任编辑:mb01